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從供求兩端重新審視地產泡沫的地區差異

　　我國房地產泡沫主要集中于供給端，尤其東北和中西部二三線城市;需求端樓市泡沫整體偏小。對需求端和供給端均存在樓市泡沫的城市，亟須通過嚴控新增來“節流”，同時配套稅收、政策引導等“開源”舉措來綜合發力。

　　藏波

　　觀察房地產泡沫的研究主要集中于三方面：一是需求端研究，關注房價預期與現實房價之間的偏離度;二是供給端研究，注重開發商投資預期對新建量與銷售量間差值的影響;三是供求兩端研究，本質是衡量地區經濟發展決定的“理性”房價與“實際”房價之間的差距。

　　綜合上述三方面的研究成果，筆者將需求端泡沫定義為房價“虛高”，以房價收入比(住房價格與城市居民家庭年收入之比)來表示，同時引入經濟基本面因素來觀察泡沫是否有實體經濟作為支撐;供給端泡沫定義為供給過剩，以存銷比(本周期末商品房庫存與周期內總銷售之比)來表示。衡量的標尺是已發生過泡沫破裂的國家，如美國和日本，在泡沫即將破裂之前的對應指標。

　　從居民購買的需求端來看，我國房地產泡沫整體偏小，但個別沒有實體經濟支撐的房價高企城市需引起警惕。據世界銀行統計，去年底，由于全球利率均位于歷史低位，世界發達經濟體的主要城市房價收入比均大幅增加，但仍位于9以下。如悉尼8.5，紐約7.9，倫敦6.9，東京7.9，首爾7.7，新加坡5。日本在房地產泡沫高峰的1990年房價收入比是18(去除稅費后為12)。

　　當前我國地區分化特征主要表現為兩方面：一是城市等級越高，房價收入比越高：一線城市平均房價收入比25.96，1.5線城市為10.4，二線城市7.88，三線城市7.19(剔除海口的10.78);二是東部沿海地區普遍高于中西部內陸地區。但是，房價收入比并不能反映房地產泡沫全貌，不能簡單認為房價收入比高于美、日房地產泡沫時期的水平線就存在泡沫，還要考慮經濟基本面對房價是否有支撐。若以地區人均GDP來表征經濟支撐，筆者發現我國一線城市房價收入比與人均GDP的變動軌跡是一致的，說明該地區的經濟可支撐高房價。這得益于該地區突出的資源稟賦優勢，如較高的城鎮化水平、充足的就業機會、完備的基礎設施、領先的公共服務水平等等。加之當前地區分化加劇，稟賦優勢更成為引致房價高企的決定性因素。

　　而部分中西部的二線城市和三線城市的需求端泡沫需引起高度關注。判斷邏輯是經濟基本面不能支撐房價高企，就是人均GDP和房價收入比的波動軌跡出現“此消彼長”的地區。如福州、石家莊、長春、哈爾濱、南寧、海口、蘭州等城市。這些城市的房價收入比均已超過美國房地產泡沫破裂前的平均水平，并逼近日本的泡沫警戒線，但經濟基本面劣于全國平均水平。

　　從開發商建設的供給端來看，我國整體房地產泡沫已較為嚴重。依據國際經驗，城鎮化快速推進會增加房地產去庫存壓力。美、加、德、澳、英、日、韓在快速城鎮化過程中，存銷比均出現過不同程度的快速增加，但全都維持在14個月以下。即使在2008年金融危機爆發后，美國出現大量庫存積壓，但存銷比仍低于11.4個月。日本東京和大阪在1992年房地產泡沫破裂之后的存銷比為12個月左右。今年4月，我國35個大中城市中，存銷比高于11.4個月和12個月的城市有18個，而需求端的房價收入比高于泡沫期18的僅有深圳、上海、北京和廈門4個城市。

　　從供給端泡沫的地區分化來看，東北和中西部二三線城市成為泡沫集中區，而一線和東部二線城市并不存在泡沫。在存銷比高于泡沫時期美國和日本的18個城市當中，一部分集中于東北如哈爾濱、沈陽、大連和長春;另一部分集中于中西部二三線城市如銀川、烏魯木齊、呼和浩特、西寧、蘭州、西安、海口、長沙、石家莊、貴陽、成都、昆明、重慶和南寧。而對一線和東部沿海二線城市，存銷比大致處于合理區間。

　　這樣看來，我國房地產泡沫主要集中于供給端，尤其東北和中西部二三線城市;需求端樓市泡沫整體偏小。而對需求端和供給端均存在樓市泡沫的城市，如石家莊、哈爾濱、長春、海口、蘭州、南寧等，亟須通過嚴控新增來“節流”，同時配套稅收、政策引導等“開源”舉措來綜合發力。

　　商業銀行應依據地產泡沫的地區分化特征，實施差異化的信貸策略。對個人住房按揭貸款，部分學者認為應適度收縮或提高信貸門檻。筆者并不贊同這樣的觀點。商業銀行對個人住房按揭貸款的審批流程已較為嚴謹且成熟，沒必要再次提高門檻，這樣會阻擋一部分必要的剛需或改善性需求，這無疑將不利于整體社會福利的提升。我國需求端的房地產泡沫并不嚴重，即使是需引起關注的西部部分二三線城市，化解地產泡沫的舉措也不應是收緊個貸或提高個貸門檻，而應通過提升公共服務和增強地區實體經濟的發展水平。

　　相反，由于供給端泡沫較為嚴重，商業銀行對房地產開發貸款應采取審慎態度。無論東部、中部還是西部，房地產開發貸款去年基本都表現為下降趨勢。但今年又呈上漲態勢，且中部和西部上漲最為顯著。

　　中西部開發貸款增速上揚，發出的是商業銀行信貸風險放大的信號。供給端地產泡沫主要集中于東北和中西部二三線城市，但房地產開發信貸增速較高的地區反而集中于中西部，這無疑不利于這些泡沫集中區的地產“去泡沫化”。無論全國層面還是地區層面，商品房新開工面積在去年都處于負增長區間，但今年全國、東部和中部地區新開工面積“由負轉正”，西部雖然還在下降，但降幅在縮小。此后，全國、東部、中部和西部均保持了上升勢頭。

　　這說明在供給端泡沫集中的中西部二三線城市，供過于求的失衡狀態極易引發地產開發商的流動性風險。所以，商業銀行理性的信貸策略應是適度縮減在東北和中西部二三線城市的房地產開發貸款。