行業資訊
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提要：貝殼找房的上市地點從港交所切換到了納斯達克。外界猜測，即將到期的對賭協議或是貝殼成立兩年就急于沖刺美股的原因之一。事實果真如此嗎？
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貝殼找房上市的消息甚囂塵上。
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近期，有外媒報道稱，國內居住服務平臺“貝殼找房”已向美國證券交易委員會（SEC）秘密遞表，最快于今年第三季度完成在美IPO。目前正處于向潛在基石投資者詢價階段，募資規模預計為10億至20億美元。
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《中國企業家》從多位接近此次IPO事項的資本市場人士處獲悉，高盛、華興資本、摩根士丹利為貝殼找房此次IPO的主承銷商。不過，最終的募資金額目前還未完全確定。
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“是募資10億~20億美元，還是募資20億~30億美元？公司都曾商討過，從目前美國的上市規則來看，募資規模與市場反應及投資人的反饋密切相關，不管數字高低都是非常現實的選擇。貝殼現在還處在與投資人接觸的過程中，因此（外界爆出的數字）不是最終金額。”上述資本市場人士稱。
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此前，上市地點選擇港股還是美股，是貝殼找房斟酌許久的關鍵命題。
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為此，貝殼找房投資關系部門員工在香港與美國頻頻活動。外界亦有傳聞稱，貝殼找房不排除在港上市。另有投資人對《中國企業家》稱，他曾多次在美國遇到過貝殼找房的路演活動。
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不過，今年年初突如其來的疫情、由瑞幸引發的中概股信任危機，以及在阿里、京東、網易等國內互聯網巨頭回歸港股二次上市的大背景下，讓美股市場的不確定性，尤其是風險因素倍增。這是否會影響貝殼找房的上市進程？
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“公司的目標肯定是希望在今年三季度完成IPO，但在內部并沒有明確一個最晚的時間點。”接近上市事宜的相關人士對《中國企業家》稱。早在2016年，華興資本就領投了鏈家B輪融資，此后貝殼的幾輪融資中也都出現了它的身影。
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2018年4月，左暉將居住服務平臺“貝殼找房”推到世人面前。過去兩年間，在做貝殼這件事上，他顯露出了巨大的決心。在互聯網精神與傳統企業秩序的底層沖突中，在眾多投資方加持下的極速狂奔中，貝殼找房正以行業“闖入者”的身份完成自身變革。
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在2019年下半年《中國企業家》的一次專訪中，左暉強調了融資及做貝殼的初衷：“我們沒有想著如何去上市或做大估值。與其想著估值，不如思考組織價值。”在他看來，“重要的是，作為一個商業組織，真正的核心和出發點是什么。”
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關于“赴美上市”的相關消息，《中國企業家》曾與貝殼找房聯系確認，但截至發稿，公司回應稱，對此不予置評。
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急于沖刺IPO的背后
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來自貝殼找房的一位高管對《中國企業家》稱，公司近期正在進行組織架構調整。自貝殼找房誕生以來，架構調整接連不斷。最新消息稱，此次調整涉及“貝殼內部部門的拆分合并或新建，以及鏈家和貝殼之間的架構重組”，另有知情人稱，上市消息最快或在即將召開的年中會上，向內部傳達。
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貝殼找房的上市傳聞起于2018年。當年4月，貝殼找房平臺正式對外宣告“誕生”。同年11月，時任貝殼大中華南區COO張海明公開透露，“未來上市主體是貝殼，而不是鏈家。”2019年末，彭博社消息稱，貝殼找房正在考慮IPO，募資規模至少10億美元，上市地點未定。
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一個關鍵節點是，2019年3月，推向臺前的貝殼找房接棒鏈家，啟動D輪融資。與此同時，鏈家資本結構發生變化，原投資方在鏈家的股份將通過協議鏡像平移到貝殼找房。當時北京鏈家房地產經紀公司發生了注冊資本、投資人和管理層變化。企業類型也由有限責任公司（外商投資企業與內資合資）變更為有限責任公司（自然人投資或控股）。
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企查查信息顯示，2019年11月，貝殼找房引入D+輪融資，總融資額超過24億美元。2020年3月，此輪融資完成后，市場推算稱，貝殼找房估值達到140億美元。貝殼找房還引入新任CFO徐濤，徐濤曾深度參與滴滴出行上市。
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多個主流招聘平臺信息顯示，貝殼找房目前正在集中招聘“資本市場高級經理”等多個涉及財務方面的職位，要求應聘者具有國際財務報告準則以及美國準則的豐富實踐應用經驗。盡管官方一直否認“上市”，但一系列資本騰挪及業務動向或意味著，貝殼找房的上市之路只差“臨門一腳”。
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毋庸置疑，強悍的融資能力，已經成為貝殼找房身上的一道“光環”。“可以說，投資人與貝殼找房的關系已經深度綁定了。”一位不愿具名的貝殼找房投資人士對《中國企業家》評價稱。
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他以華興資本為例，“華興資本對于貝殼找房來講，身兼著投資人與承銷商的雙重角色。一方面，它是鏈家早期延續至今的重要投資人；另一方面，它是貝殼找房此次IPO的主承銷商，系統處理貝殼上市的事。”
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除了風投類公司，這樣的“綁定”關系在貝殼與互聯網公司、房企等其他背景的投資人身上也有體現。比如，貝殼找房入駐其投資方騰訊的微信流量入口“九宮格”，深度探索居住服務業務的合作空間；鏈家也曾與其戰略股東方北京萬科合作推出了裝修平臺“萬鏈”。盡管近期有消息傳出：萬科已將其持有的50%萬鏈裝飾股份轉讓，由鏈家或貝殼全權接手。
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除去華興資本，貝殼找房的資本天團中還包括軟銀、紅杉、高瓴等知名公司。綜合雪球、企查查等公開渠道數據，鏈家進行了A至C輪的戰略融資，后續鏈家脫胎出貝殼找房后，又進行了D輪、D+輪融資。從鏈家到貝殼，截至目前，貝殼找房總融資額接近380億元。
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在2019年10月的一次專訪中，左暉對《中國企業家》明確表示，在下決心要做貝殼之后，左暉和鏈家的主要投資人、董事，一個一個地進行了深入溝通，包括融創中國的孫宏斌、華興資本的包凡、新希望(31.71 +2.62%,診股)的劉永好等。期間也有投資方退出，比如華平資本。對此，左暉并不擔心。
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值得注意的是，2016年鏈家完成B輪融資時，曾有市場消息稱，左暉同投資方簽訂過對賭協議——鏈家承諾5年內完成IPO，否則投資人有權在該情形發生后的任何時間要求回購。回購價格為投資人的融資金額+每年8%的利息。外界推測，這也是貝殼成立兩年就急于沖刺IPO的原因之一。
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天眼查顯示，貝殼找房的主體公司為天津小屋信息科技有限公司，成立時間為2017年11月，注冊資金1000萬元。公司股權架構相對簡單，左暉為創始人、董事長，持股比例為94.38%，單一剛持股為5.62%，法定代表人為彭永東。
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最大的風險是政策方向
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“貝殼找房的VIE架構不影響其在港或在美上市的選擇。從資本方的角度看，未來不排除其二次在港上市或者回到內地上市的可能。”一位不愿具名的貝殼找房投資方人士對《中國企業家》稱。
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這樣的回應源于一個猜想。外界常拿房多多的上市歷程對比貝殼找房。去年底于美股上市的在線房產交易服務平臺“房多多”，其搭建的上市結構（VIE模式）被外界視為美股上市結構。相比之下，貝殼找房與鏈家之間的資產、股權騰挪不斷，其搭建的VIE架構又會劍指何方？
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在匯生國際融資總裁黃立沖看來，貝殼找房不選擇在港上市，或許是因其滿足不了香港的上市要求，因為香港相比美國資本市場在合規上要嚴格得多，也正因此，很多中概股會把香港作為第二上市選擇。
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一位熟悉海外資本市場的相關人士對《中國企業家》分析，企業境外上市選擇香港或美國，更多地是從市場因素而非監管因素來考量。“比如，是不是有可比公司在香港（上市）？公司本身是屬于傳統經濟還是新經濟？這類公司美國市場投資人接受度比較高，還是更貼近母國市場、更貼近品牌的香港市場投資人接受度比較高？當然還有上市的靈活性考慮。”
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“不管中概股是否回歸，美國市場的成熟度和國際投資人的參與度，相比香港市場還是更大些。”接近貝殼找房IPO事項的相關人士對《中國企業家》表示，美國市場投資人更多是看大邏輯和整體商業模式長期是否成立，他們更愿意為遠期的增長性買單，更開放地看待新經濟。
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不過，該人士亦表達了對香港市場的興趣和信心。在其看來，雖然歷史上香港上市公司偏傳統經濟，估值理念上不太接受虧損、長期用PS估值或者高收入增長、高溢價估值的企業，但目前香港市場投資人群體結構已經更加混合，有些喜歡用傳統方式看企業，也有些很熟悉新經濟企業分析框架，整體看法會比較綜合。
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脫胎于鏈家的貝殼找房，經歷了數次爭議與質疑，是產業互聯網領域的“明星公司”。左暉希望借助貝殼實現“商業模式從重轉輕”“公司生態從中介轉向平臺”“實現房產交易服務數字化閉環”的轉型。
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貝殼找房發展勢頭近乎膨脹。僅在2019年，貝殼找房就完成三輪共約44億美元的融資。貝殼找房稱，資金用途包括產業互聯網領域的技術研發、產品創新及招募人才等。貝殼找房CEO彭永東曾對《中國企業家》透露，公司在技術開發等新業務方面的投資額度過億元。
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據貝殼找房披露的最新數據，截至2020年4月，貝殼找房已進駐全國110個城市，入駐合作新經紀品牌超過250個，連接經紀門店超過4萬家，服務超過37萬經紀人。左暉的規劃是，2020年貝殼找房要幫助超兩萬家門店年銷售額超5000萬元，1000家門店規模翻倍，未來要連接100萬服務者，滿足3億家庭買賣、租賃、裝修家居、社區服務等需求。
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在今年4月舉行的貝殼找房兩周年線上發布會上，騰訊高級執行副總裁湯道生表示，在國家戰略的推動下，居住行業也在加速數字化戰略。包括居住服務、建筑管理、社區經營一類的居住產業鏈，通過和產業互聯網深度融合，實現從傳統居住向智慧新居住的跨越。
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疫情突襲，行業上下游線上化需求為貝殼找房帶來了新機會，但真正的盈利閉環尚未可期。回看資本市場，因瑞幸咖啡財務造假一事，近期美國監管機構對中概股的財務審查更趨嚴格。外界流傳的IPO對賭節點將近，加之組織內部緊鑼密鼓的調整鋪排，使得貝殼內外的所有人都需要更有定力和信心。
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在外界眼中，一場驚險刺激的資本故事已然鳴鑼開講。定音之際，左暉再次站在十字路口。
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2019年下半年的一次專訪中，《中國企業家》曾問過華興資本董事長包凡，像貝殼找房這類快速成長型企業，需要規避一些什么樣的坑？貝殼找房是否跟其他一些快速成長起來的企業一樣，因為走得很快，而不可避免地遇到一些風險？
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目前樓市的承壓前所未有，逆勢之下，包凡的回答仍可為鑒：
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“整個中國房地產行業中揮之不去的一個風險因素，就是大的宏觀政策方向。這與其說把它當做外部風險因素，還不如說它就是一個新常態。貝殼肯定會有新調整，核心是，在這樣一個新常態下如何管理風險，要確保企業不能在政策的調整過程中倒了，也不能讓自己繃著的這根筋繃得太緊，沒有了回旋余地。
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另外，像貝殼這種人力密集型企業確實比很多企業的管理難度大得多，怎么能夠真正處理好短期與長期所面臨問題的關系，可能是另一個值得長期思考的問題。”
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